敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券1/142023 年 12 月 29 日证券研究报告 | 宏观专题报告轻舟已过万重山2024 美联储利率展望分析师：蔡梦苑分析师登记编码：S0890521120001电话：021-20321004邮箱：caimengyuan@cnhbstock.com研究助理：何帅辰邮箱：heshuaichen@cnhbstock.com销售服务电话：021-20515355相关研究报告投资要点2023 年最后一次的 FOMC 会议上，市场等待已久的降息讨论进入视野。站在当前时点，市场对于 2024 年美联储降息基本上以达成一致，而分歧点更多体现在开始降息的时点上，因此什么时候降息自然也将直接决定未来美债利率终点和市场走势。美联储开启降息的“信号”是什么？回顾 1990 年代以来美联储历次降息的因素，可以大致归结于两类，一是“紧急式降息”当实体经济与金融市场遭遇重大挫折时，二是“预防式降息”当经济尚未衰退但走弱信号增多时。反观本轮周期，从基本面角度来看，经济并未看到在几个月内大幅快速转弱的基础。此轮美联储步入降息周期更多的是出于“预防式降息”的考量。那么降息的到来需要一些标志性的基本面变化，如失业率或者通胀突破阈值等。首先从美联储 12 月议息会议上对失业率的判断维持在 4.1%，远低于历史上因失业率上升所引发降息的平均水平，因此本轮联储降息开启的条件或主要是由通胀的回落所致。从过去加息周期经验来看，美联储即在有通胀压力且经济并未有显著衰退风险的加息周期中，降息启动需要政策利率比核心通胀高 2.5%左右。以目前美联储 5.5%左右的终点利率，意味着核心 CPI 需要回落至 3%左右，或才是美联储开启降息的信号。2024 年美国通胀展望随着政策利率已经达到限制性水平，总体来看 2024 年美国通胀显著反弹风险较低。具体来看，商品端有望延续小幅通缩，房租端有望延续下行，超级核心服务通胀仍存韧性，并结合基数、历史季节性规律，我们对2024 年美国核心 CPI 的测算结果如下：核心 CPI：2024Q1-Q4 同比平均值分别为 3.5%、3.1%、3.0%、2.7%。降息交易该如何演绎？预计 2024 年 1 月底前美债利率维持宽幅震荡。从点位看，短期内十年期美债利率中枢或在 4.0%左右，波动低点或在 3.7%-3.8%附近。3 月份美债或面临短期调整的压力。一方面，目前市场计价 2024 年 3月降息，而通过分析我们认为美联储最早或将在 6 月开始降息。市场在 3 月份一方面存在预期落空的风险，以及美债供给端的扰动影响，因此美债利率存在阶段性反弹的风险，但由于降息以基本成为定局，美债调整幅度应不会较大。综合判断，美债利率中枢下行是大方向，节奏上或呈波动式回落，2024 年长端美债可能的中枢大概落在 3.5%至 3.7%附近，对应当前的美债收益率位置还存在可观的资本利得空间。交易层面关注 2024 年一二季度收益率逢高，逐渐加大配置的机会。而年中随着美联储开启降息或是进一步催化宏观专题报告敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券2/14十年美债中枢下行至 3.5%的因素之一。风险提示：地缘局势变化超预期，美国经济金融风险超预期，国际金融市场波动超预期，美国财政紧缩幅度超预期等宏观专题报告敬请参阅报告结尾处免责声明华宝证券3/14内容目录1. 美联储开启降息的“信号”是什么？......................................................................................................................................42. 2024 年美国通胀展望................................................................................................................................................................. 73. 降息交易该如何演绎？.............................................................................................................................................................104. 大类资产配置建议.....................................................................................................................................................................125. 风险提示...........
