11中邮证券2024年1月13日内生外延双改善，供给需求齐共振——血制品行业专题报告证券研究报告行业投资评级：强大于市 蔡明子（首席分析师）SAC编号：S13405231100012投资要点➢静丙等需求长期拓展性转变，临床应用场景逐步拓展，行业扩容提速在即。由于我国严格控制浆站数量和血制品生产牌照，采浆量供给每年10%左右增长，属于高壁垒稀缺资源品，因此血制品长期供不应求；疫情期间临床认知度提升、科室应用场景逐步拓展，医生的处方习惯迎来长期趋势性转变，目前临床需求刚性，预计血制品将成为未来2-3年医药景气度最高子板块之一。分产品看，静丙疫情期间被纳入多个版本的临床诊疗指南及专家共识，院内诊疗需求大幅增加，且基本无替代品，使得医院将其作为战略物资进行储备；人源白蛋白产品是我国唯一允许进口的血制品，进口白蛋白占比较高，国产白蛋白需求更旺，有国产替代空间，因子类产品是血友病等罕见病的刚需治疗药物，市场规模及临床应用在持续扩展。终端旺盛的需求也激发了血制品企业采浆动力，2024-2025年有望持续反映在业绩中。➢企业库存消耗叠加用药观念不可逆转变，血制品供需缺口或将持续扩大。2023年H1由于终端需求的大幅提升，血制品龙头上市公司及经销渠道库存快速消耗，上游供给侧受制于浆站资源的严格限制。以静丙为例，静丙院内销售额增速约20%，在假设2024-2025年采浆量保持10%的增长前提下，我国血制品行业供需缺口或将持续扩大。目前国内血制品企业院内覆盖仍有限，具备新开浆站能力、采浆量占优势、终端覆盖面广的企业内生外延能力更强，借助院内外覆盖面持续扩大趋势，能够充分享受量价齐升带来的业绩弹性。➢血制品企业股东资源优化，国资/集体制企业陆续入主，提质增效多维度赋能企业价值增长。目前，血制品行业作为存量博弈市场，股东优化有望为企业带来更多的浆站资源，在外延上持续发力，以及在运营管理能上多方面改善。2018年国药入主天坛生物带来丰富浆站资源，2021年华润入主博雅生物显著提升盈利能力；2023年陕煤集团、国药集团先后分别入主派林生物、卫光生物，提质增效赋能公司浆站拓展；海尔集团拟入主上海莱士，公司新开浆站能力将得以加强。➢受益标的：持续推荐派林生物，建议关注天坛生物、上海莱士、博雅生物、华兰生物、卫光生物。➢风险提示：浆站审批不及预期；采浆量不及预期；血制品销售不及预期。请参阅附注免责声明3血制品中长期供需缺口或将持续扩大二受益标的四目录一静丙、白蛋白需求提升是不可逆的产业趋势选股思路：开浆站能力强、新产品贡献、终端覆盖面广三风险提示五4行业逻辑：采浆量和产品附加值决定企业的盈利状况图表1：采浆量/投浆量和吨浆利润决定企业的盈利状况资料来源：中邮证券研究所请参阅附注免责声明◼ 收入：浆站数*单站采浆量（区域、运营、营销）*吨浆收入（工艺技术、产品结构）◼ 利润：收入-成本（运营成本、人员、补贴、运输等）-费用（推广、运营、研发）◼ 成本费用：运营能力（管理团队）、销售策略（注重院内还是院外市场）、提取工艺（数量和品种）血制品企业营业利润=总采浆量/投浆量吨浆利润x◆ 企业运营能力（学术推广、商业化等）◆ 企业研发费用投入（重组类新产品等）◆ 企业工艺能力等◆ 血制品终端需求量（院内、院外）◆ 血制品需求结构转变（由具体适应症治疗转变为提高免疫力）◆ 血制品应用场景扩展（科室拓展）◆ 血制品产品种类（重组类产品研发）◆ 血浆利用率（企业技术及产品种类）◆ 采浆站运营成本（数量、新浆站等）◆ 采浆站采浆成本（占比最高约60%）◆ 采浆人员补贴成本◆ 材料、人工及固定资产等成本◆ 企业采浆、存浆、运输等成本◆ 企业是否满足开站资质◆ 具体县域是否有新开浆站条件◆ 控股股东是否助力地区资源整合◆ 新开浆站是否投入运营◆ 人口是否密集◆ 献浆意愿高低◆ 浆站技术水平◆ 企业献浆补贴高低◆ 新浆站采浆爬坡周期=采浆站数量x（吨浆收入吨浆成本-）期间费用-平均单站采浆量x5行业复盘：终端需求引行业沉浮，国资入主现超额收益图表2：血制品板块复盘资料来源： iFinD、中邮证券研究所（备注：选取血液制品指数 [8...
