请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] PSL 重启，关注货币政策 [Table_Summary] 投资要点： PSL 发展历程回顾。1）2014 年 4 月创设至 2015 年 9 月期间，PSL 主要根据棚改贷款进度投放。2）2015 年 10 月至 2016 年底，PSL 投放领域和主体均有扩大。3）2017 年，PSL 规模回落。4）2018 年至 2019 年，PSL短暂冲高后回落，随棚改政策收紧而退潮。5）2022 年 9-11 月，PSL 连续三个月大规模净投放，或主要用于支持基建领域。 此次 PSL 重启或是为了支持“三大工程”建设。PSL 投放对贷款增长有杠杆放大效应，同时将通过货币乘数派生 M2 规模。从用途来看，此次 PSL重启或是为了支持“三大工程”建设，提供长期稳定、低成本的资金。 债市调整即机会，关注货币政策。1 月 2 日 10Y 国开债活跃券、10Y 国债活跃券利率分别+2.3bp、+1.2bp，主要原因是 PSL 重启时点超预期，节后央行回笼流动性，以及机构止盈情绪有所显现。展望后续，结合历史经验来看，PSL 对债市短期内影响偏空，中长期要看经济和各类政策力度等。我们认为不排除 1 月政策利率降息的可能性，叠加债市供需格局或将改善，我们维持 1 月债市不悲观的观点，但截至 1/4 日十年国债利率已突破前低，已隐含对降息的部分定价，建议跟踪 1 月政策利率调整情况和市场止盈情绪变化，关注调整风险和调整后配置机会。此外，存单利率上行压力或仍在；30Y 国债利率处偏低水平，但开年配置情绪较好，预计调整空间或有限。二永供需格局有支撑，叠加资产荒逻辑延续，若降息可关注短久期二永债利差补降的波段机会。 风险提示：基本面变化、政策不及预期或超预期、信用风险、股市波动。 2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2024 年 1 月 5 日 固定收益研究—固定收益专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. PSL 发展历程回顾 ..................................................................................................... 4 2. 指示：债市调整即机会，关注货币政策..................................................................... 5 固定收益研究—固定收益专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 PSL 发展历程回顾（亿元）................................................................................ 5 图 2 PSL 重启，短期会压制债市表现（指标为 10Y 国债利率，%） ......................... 6 图 3 除了 PSL，债市利率也要看经济情况（亿元，%） ............................................ 6 图 4 LPR 利率互换隐含 1 月有降息的可能性 ............................................................. 7 表目录 表 1 信用债品种利率水平与利差所处分位数（%，截至 1 月 2 日） .......................... 7 固定收益研究—固定收益专题报告 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1 月 2 日1，央行发布公告显示，2023 年 12 月国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增抵押补充贷款 3500 亿元。期末抵押补充贷款余额为 32522亿元。这是 PSL 时隔近一年之后的首次大规模重启，也彰显着新一轮广义财政发力已在路上。PSL 经历了怎样的发展历程，此次重启对债市影响如何？本篇报告将对此进行分析。 1. PSL 发展历程回顾 PSL 是一种央行主动发起的定向流动性支持措施，有助于降低社会融资成本且向特定领域倾斜。PSL 为 14 年 4 月首次由央行创设，创设目的在于为开发性金融支持棚户区改造提供长期稳定、成本适当的资金额度。PSL 采取质押方式发放，合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产，其期限通常为 3-5 年。与其他资金来源对比来看，PSL属于央行对金融机构的流动性支持渠道，在发行过程中可以通过调整 PSL 利率引导中期利率水平，同时可以缓解流动性的结构失衡以支持特定领域。 结合发行规模、政策背景等因素来看，...
