请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益专题 深度报告 固定收益专题 2024 年 1 月 30 日 固定收益专题 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 研究助理 卢仁扬 邮箱：lury@Tebon.com.cn 相关研究 1.《信用债拉久期的几个方向》，2024.1.26 1. 《 期 货 如 何 换 月 移 仓 》 ，2023.07.31 2.《怎么看降准和债市方向》，2024.1.25 2.《政治局会议后的债券选择》，2023.07.30 3.《超长债行情中的权益资金行为》，2024.1.25 3.《重申当前地产链转债的投资价值》，2023.07.30 4.《当前城投债投资的思考》，2024.1.23 4.《上半年各省市出口有哪些看点》，2023.07.26 5.《国债期货近远月合约的多空分析》，2024.1.22 5.《30 年期货偏强？后续如何》，2023.07.24 2 月债券市场流动性和存单利率展望 [Table_Summary] 投资要点： 1 月流动性回顾：从价格维度来看，随着 23 年 12 月末政府债供给高峰阶段性平复以及央行 OMO 操作的快速放量，1 月跨月后资金面边际转松，资金价格明显回落；1 月 1 日-1 月 16 日，R001、R007、DR001、DR007、GC001、GC007 的中枢价格分别为 1.77%、2.18%、1.62%、1.82%、2.35%、2.35%，与 23 年 12月下旬（12 月 16 日-12 月 31 日）相比分别 7BP、-63BP、7BP、-3BP、-39BP、-133BP。此外，银行与非银机构间的流动性分层现象波动有所缓解，1 月 1 日-1月 16 日期间 R001-DR001、R007- DR007 平均利差分别为 16BP、36BP，与 12月 16 日-12 月 31 日相比分别+1BP、-60BP。从数量维度来看，央行坚持宽货币基调，灵活操作以维系银行间市场流动性的合理充裕，并引导市场利率围绕政策利率上下波动。总量维度上，随着 1 月资金面紧张程度有所缓解，为防止资金空转，央行于 1 月 1 日-1 月 16 日间，在 OMO 口径下共投放流动性 13170 亿元，因31950 亿元规模流动性到期，故本阶段央行净回笼短期流动性 18780 亿元。此外，1 月 15 日央行“量增价平”开展 9950 亿元 MLF 操作，并于 16 日到期回收 7790亿元 MLF，总计净投放 2160 亿元中长期流动性，央行此举或可以有效对冲缴税、政府债缴款带来的资金缺口。 货币政策展望：央行行长潘功胜 1 月 24 日介绍，央行将于 2 月 5 日下调存款准备金率 0.5 个百分点，向市场提供长期流动性 1 万亿元。1 月 25 日开始下调支农支小再贷款、再贴现利率 0.25 个百分点，同时，央行将继续推动社会综合融资成本的稳中有降。本次降准 50BP，在时间点上和幅度上超出市场预期。我们认为，央行集中投放 1 万亿的流动性，主要目的有三：对冲政府债的发行，促进信贷投放，缓解银行息差压力。从信贷的角度来说，基础货币的投放有利于促进信贷增长，支持实体经济。从银行息差来说，之前几次的存款利率的下调，本身也已经打开了银行的息差。存款占银行的负债比重较高，存款利率的下调对于银行的息差有决定性影响，去年几次下调的成效将在今年逐步体现出来。叠加存款利率的调降，降准也有利于扩大银行的息差。最后，我们认为，降准也可以配合政府债的发行。首先，春节前本身居民取现会带来资金压力，降准顺势解决了银行资金缺口的问题。而到了节后，随着资金的回流，银行间市场流动性可能会经历短期的宽松。但政府债的发行可能会有所加速。降准所释放的资金可以对冲再融资债的发行。而近期市场预期的超长期国债发行的概率也在提升。降准资金届时可用于对冲政府债的发行。因此，短期来看，流动性宽松概率大。但再往后看，可能会看到财政政策和货币政策双重发力的格局，有望对于经济构成显著提振作用。而降低再贷款利率，有利于定向增强对小微企业的支持，体现了结构性货币政策工具发挥的作用。本次潘行长同时提出，后续“央行将继续推动社会综合融资成本的稳中有降”，在这一要求下，预计后续 1 季度仍有可能看到全面的降息。 2 月流动性展望：从资金供需角度来看，不考虑 OMO 和 MLF 到期的情况下...
