本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 城投随笔系列 “市场化经营主体”利差对比优化 2024 年 01 月 29 日 ➢ 有哪些“市场化经营主体”？ 我们对 2024 年 11 月 21 日以来城投平台公告的债券募集说明书进行了梳理，结合民生固收广义城投名单的分类，截至 2024 年 01 月 22 日，共计梳理到110 家城投平台，其募集说明书中提及“市场化经营主体”的相关内容 从地域分布来看，这些主体共计分布于 22 个省份，且多分布在山东、福建、浙江等省份，这些省份的经济较为发达，城投平台数量也相对较多一些。从占比来看，福建、山东的城投平台中，目前均有近 10%的平台提及“市场化经营主体”的表述，占比相对较高，其次是河北、北京、山西，占比分别为 7.4%、5.8%、5.7%。 从行政层级来看，市本级平台占大多数，共计 56 家，占比达 51%，其次是国家级园区平台和区县级平台，分别为 25 家、21 家，省级和直辖市区平台数量则相对较少，合计占比不足 10% 从资产规模来看，主要集中在 500-800 亿元、300-500 亿元的区间，分别为 31 家和 22 家，合计占比达 48%，其次是规模在 1000 亿元以上的主体，合计占比达 40%。 进一步，我们对上述“市场化经营平台”的存量债和估值进行了梳理。 ➢ “市场化经营主体”市场表现如何？ 首先，观察上述平台自公告为“市场化经营主体”以来的一级市场发行偏离情况。整体来看，隐含评级较高、期限较短的债券偏离度相对偏低一些，隐含评级较低的债券，发行偏离的区域分化更为明显。 从区域分布来看，浙江、江苏等区域以负偏离为主，或与区域经济实力较强、发债的主体市场认可度较高，从而发行成本相对较低有关；江西、福建、北京等省市也出现了负偏离，河北、山西均为正偏离，上述区域正偏离幅度均不算大；山东、河南、陕西、湖南、云南、辽宁等省份出现了偏离度比较大的情况，其中，山东、陕西不同期限、不同隐含评级的“市场化经营主体”发行偏离度分化较为明显。 其次，分析“市场化经营主体”平台自 2023 年 11 月下旬以来的二级利差： 从信用利差走势来看，整体上，“市场化经营主体”与其同区域、同行政层级主体的信用利差走势基本一致，“市场化经营主体”利差相对偏低一些。分省份来看，山东的平台信用利差较高，波动明显，后期两类平台利差走势趋于一致，山东、福建、浙江的“市场化经营主体”利差均相对较低一些；福建、浙江的两类平台利差较走势较为一致，此外，福建两类平台的利差更为接近。 从超额利差的情况来看，对比 AA+、AA 的“市场化经营主体”和同隐含评级主体，超额利差自 2023 年 11 月末均有明显的下行，但“市场化经营主体”的超额利差下行更为陡峭。AA-“市场化经营主体”当前利差要高于同隐含评级其他主体，但自 2023 年 11 月末以来经历了较大幅度的下行，压缩超 170bp。 此外，我们分析了山东、福建、浙江、江苏等省份中，不同隐含评级的两类平台超额利差走势情况。 ➢ 风险提示：城投口径偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性；统计不齐全或滞后 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.二永债周度跟踪 20240128：中短久期国股二永，配置属性延续-2024/01/28 2.可转债周报 20240128：二月可转债多因子组合-2024/01/28 3.城投、产业、金融债利差跟踪周报 20240128：在哪些信用品类拉久期？-2024/01/28 4.批文审核周度跟踪 20240128：本周交易所、协会通过批文均减少-2024/01/28 5.信用一二级市场跟踪周报 20240128：发行增加，收益率普遍下行、信用利差整体收窄-2024/01/28 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 有哪些“市场化经营主体”？ ...................................................................................................................................... 3 2 “市场化经营主体”市场表现如何？ ........
