请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益点评 固定收益周报 2024 年 02 月 05 日 固定收益点评 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《国债期货对冲主力持续加仓》，2024.1.8 2.《美国债券市场分析框架（四）：如何分析美联储资产负债表》，2024.1.8 3.《当前债券投资还可以关注什么机会》，2024.1.7 对当前行情持续的概率分析 [Table_Summary] 投资要点： 23 年 11 月末以来，在降准降息及经济弱复苏的预期下，债市已连续 60 余天处于趋势性下行的节奏中，其中长端的趋势性最为明显，且突破 22 年的前低后并未产生大规模的反弹。在长端利率下行过快后，市场对于债市行情持续性或存在一定的担忧。 截止 24 年 2 月 2 日，债市在近 2 月中均呈现波动下行的趋势，为了同历史数据进行平行比较，我们以每 10 日利率变动幅度为基准，考核基准日前 40 个交易日内的 1Y 和 10Y 利率变动行为（分别代表市场对于短端情绪和长端情绪），即对于每一个交易日，都有 4 个观测区（40 日前至 30 日前…10 日前至基准日），通过观测每个基准日 1Y 国债和 10Y 国债在 4 个观测区的行为，尽可能将类似的历史数据进行选取。 我们以这 2 个指标在 4 个观测区间得到的历史分位数生成了两类 8 个基础因子，我们以其值为中枢，向外拓展数个百分点直至达到足够的同类样本观测数量， 对于以利率变动为基准生成的 8 个基础因子得到 20 个样本点，分布于 9个较明显的观测样本区间，历史上类似区间均处于债牛的末期。 以 MACD 指标切割数据后，使用历史模拟法的方式进行后市演绎。结果显示，当前动量下，债市整体的下行空间有限，后市利率上行概率偏大。对于长端而言，不论从短期还是中长期来看，此轮行情很可能已至一波下行趋势的末期。从中短期来看，对于短端利率而言，从中短期来看，此轮行情也大概率处于一波下行趋势的末期。 考虑到 23 年 11 月末至 24 年 2 月初的债市下行行情的独特性较强，我们考虑以 8 因子对后市利率的映射关系为基础，构建神经网络模型，筛选可比历史数据进行后市市场判断。结果显示，在以收益率变动为基础因子生成的观测下，以 1 月 31 日至 2 月 2 日为基准日生成的后市利率变动均显示 20 日后利率会有所上行；在以 1 年和 10 年收益率的滚动分位数变动生成的基准因子生成的观测下，结果仍显示为后市利率上行概率偏大。 最后，我们观测了两个胜率较高的左侧指标模型结果，由于目前债市利率仍处于明显的下行趋势中，因此高胜率模型尚未提供利率上行信号。 综合来说，从技术上看，债券利率后续有上行的概率。但我们构建的利率预测模型认为趋势还会延续。考虑到债券利率确实比较低，下行速度也较快，整体上不建议投资者追涨。对于考核绝对收益的组合可以适当考虑小幅减仓。对于考核相对收益的组合，在当前债券利率变化逻辑没有转变前，整体保持跟随趋势是合适的，后续短期可以观察降准资金落地后资金面是否更宽松，权益市场是否会有明显反弹，如果资金不如预期宽松或者权益市场出现反弹，那么建议尽快止盈，在这种环境下债券利率上行速度可能也不低，但在未观察到上述情况前，可以跟随趋势。 风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、国债发行节奏慢于预期 固定收益点评 2 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 近期行情观测 ............................................................................................................... 4 2. 量化模型观测 ............................................................................................................... 7 2.1. 技术指标分位数................................................................................................... 7 2.2. 神经网络模型 ...................................................................
